文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐(lè)

　　4月居民(mín)新增存款(kuǎn)-1.2万(wàn)亿(yì)，同(tóng)比多减4968亿元(yuán)，这是(shì)居(jū)民(mín)存(cún)款在(zài)连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一(yī)年(nián)多时(shí)间(jiān)里，居民部门积攒了(le)一大笔超额储蓄(xù)。今年这(zhè)笔超额储蓄能否顺利释放对判断(duàn)经济和资本市场(chǎng)走势(shì)至关重要。这里我们尝试(shì)回答(dá)两个问题。一是4月居民存款同比多减是(shì)不是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一(yī)趋势(shì)能否延续？

　　对上述(shù)问题的回答取决于存(cún)款会受到(dào)哪些因(yīn)素(sù)的(de)影响(xiǎng)。一般(bān)影响居民存款的主要(yào)先考与显考是什么意思区别，先考与显考有何区别有(yǒu)这么几种行(xíng)为：可支配收入、消费支出、金融资产相关收支(zhī)和房地产(chǎn)相关收支。

　　收(shōu)入增长(zhǎng)、消费(fèi)减少、金(jīn)融资产赎回(huí)、购房减(jiǎn)少会推动(dòng)存款增(zēng)加；反之，收入减少、消(xiāo)费增加(jiā)、认(rèn)购金(jīn)融资产、购房增加、提前还贷等则会带动存(cún)款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存(cún)款同比多增7.9万亿是(shì)居民少(shǎo)消费、少投资(zī)、少(shǎo)购房的结果（详见《超(chāo)额储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放缓并提前(qián)还贷(dài)，但因(yīn)为投(tóu)资、购房(fáng)等下滑幅度更(gèng)大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增(zēng)2.1万亿则(zé)是(shì)收(shōu)入(rù)修(xiū)复和理(lǐ)财(cái)存(cún)款化(huà)的(de)结果。

　　一季度(dù)居民人均可(kě)支配收(shōu)入同比增长525元，理财存(cún)续规模(mó)相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受银行办理速度放(fàng)缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷款(kuǎn)支持证(zhèng)券）条件早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有(yǒu)所回落(luò)，即居民提前还款对(duì)存款(kuǎn)的先考与显考是什么意思区别，先考与显考有何区别(de)拖累相(xiāng)比于(yú)去年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费和购房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季(jì)度人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低(dī)于(yú)收入涨幅）、购房支(zhī)出(chū)同(tóng)比多增1575亿元。但因(yīn)为支撑因素的规模更(gèng)大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核(hé)心(xīn)的不同(tóng)在(zài)于理(lǐ)财市场的变化。4月居民存款下(xià)滑可能的原(yuán)因一是(shì)居民存(cún)款理财化；二是提前还(hái)贷规模增加。因为居(jū)民收入(rù)和消(xiāo)费数据不足，暂时无(wú)法判断(duàn)消费和收(shōu)入在(zài)4月对存款的影响。

　　存款回流理财(cái)是4月(yuè)存(cún)款回(huí)落的核心原因，4月理财存量规模(mó)环(huán)比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了自(zì)去年(nián)10月以(yǐ)来的下(xià)行趋势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居民(mín)增配理(lǐ)财等资产是理财风险降低、收益回升和存款利率下滑共同(tóng)作用(yòng)的结果(guǒ)。受益于(yú)债券(quàn)市场走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产(chǎn)品单(dān)位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下滑(huá)至(zhì)2023年(nián)5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时期下滑的(de)存款利率，存款对居民(mín)的吸引力(lì)逐渐(jiàn)减弱，而理财对(duì)居(jū)民(mín)的吸引力(lì)则不断增(zēng)强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看(kàn)，随着破(pò)净(jìng)率进一步回落，居(jū)民(mín)还在继(jì)续增配理财(cái)产品，存(cún)款理(lǐ)财化趋势有望延续。

　　提(tí)前还贷规(guī)模扩(kuò)大是存款下(xià)滑的又一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值相(xiāng)比于2月低点(diǎn)上行4.3个百(bǎi)分点，相比(bǐ)于(yú)3月上行(xíng)1.9个(gè)百分(fēn)点。

　　居(jū)民加大提前还贷力度一是因(yīn)为(wèi)首(shǒu)套(tào)房利率还在(zài)下降，居民(mín)提(tí)前还贷以降低(dī)成本(běn)，4月(yuè)沈阳、马鞍山(shān)等多(duō)地继续降低(dī)首套房利率，贝壳研究(jiū)院数(shù)据(jù)显示百城首(shǒu)套主(zhǔ)流房(fáng)贷(dài)利率平(píng)均为(wèi)4.01％，环比3月继续(xù)回落(luò)1个BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份部分积压(yā)的还贷业务在(zài)3、4月(yuè)份(fèn)办理，这(zhè)会推(tuī)动提前(qián)还贷规模(mó)走(zǒu)高。

　　总的来说，随着(zhe)理财市场好转，此(cǐ)前因(yīn)居民少消费、少投(tóu)资、少买房等积攒下来(lái)的超额储蓄已经开始部(bù)分回流理财市场了，且5月初这一(yī)趋势(shì)还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市(shì)场和提(tí)前还(hái)贷在后续几个月里(lǐ)或继(jì)续成为超额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一旅游人均消费(fèi)水平(píng)未见明显(xiǎn)改(gǎi)善或部分表(biǎo)明当(dāng)下居民消费意(yì)愿依(yī)旧偏弱，考虑到超额(é)储(chǔ)蓄的持有分化且并(bìng)非主要来自消(xiāo)费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度(dù)依旧偏(piān)弱(ruò)。（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需求逐渐释放，房地产(chǎn)销(xiāo)售目前已经(jīng)有走弱迹象，地产短期或不会成为超(chāo)储的主(zhǔ)要流向。但是因为按揭利率(lǜ)存在明显利差，居民提前还贷行为或将延(yán)续。从这个角度来看，主要因(yīn)为少买房、少投资而积攒下来的储蓄，在理(lǐ)财市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下(xià)滑的背景下或将继续回流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存(cún)款同(tóng)比增速使用金融机构住户存款余额+4月新增来(lái)进(jìn)行估(gū)算

　　2早(zǎo)偿率(lǜ)是指在个人(rén)住房抵押(yā)贷款中债务人(rén)提前偿(cháng)付(fù)的金额在(zài)资产(chǎn)池未偿本金余额的占比

　　风险(xiǎn)提(tí)示

　　地产(chǎn)销售变动超预期(qī)，超额储(chǔ)蓄释(shì)放弱于(yú)预期(qī)，理财市(shì)场波动加(jiā)大

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